壹傳媒

2010年7月﹐我開始投資經濟日報。
當初﹐我有兩個選擇﹕經濟日報和壹傳媒。
它們都是物有所值﹐壹傳媒拆讓比較大。

壹傳媒在2009年無派息﹐所以我選擇投資不停派息的經濟日報。
不過﹐壹傳媒一直保留在watch list。


重溫過去的分析﹐
http://feigan.blogspot.com/2010/07/blog-post_24.html

我覺得不過時﹐

				現金回報	現金回報
	股價-下限	股價-上限	自由現金	股價-上限	股價-下限
壹傳媒 (282)	1.84	3.44	0.16	5%	9%
經濟日報集團 (423)	1.63	3.10	0.23	7%	14%
世界華文媒體 (0685)	1.30	2.14	0.15	7%	12%
			平均	6%	11%

以6%~11%拆限﹐

	價值 下限(11%)	價值 上限(6%)
壹傳媒 (282)	1.4	2.7
經濟日報集團 (423)	2.0	3.8
世界華文媒體 (0685)	1.4	2.6

2010年7月的市價
經濟日報﹕2.20港元
壹傳媒﹕1.10港元

現在﹐
經濟日報﹕2.22港元﹐得到股息0.089港元
壹傳媒﹕1.02港元﹐無股息


***************
2010年7月﹐
最值得投資的是壹傳媒﹐但是﹕

• 我對台灣電視台的前景不樂觀(台灣好像有很多家電視台﹐而且自由競爭)
• 我認為壹傳媒在報章的創意並非是很好的護城河﹐而且年報也透露牽扯了某些官司
• 壹傳媒透露未來對台灣電視台還需要繼續投入資金。所以不確定因素很明顯。

我怕以上風險﹐所以我選擇把壹傳媒放在一旁。


回顧它的現金流量表﹕

	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth
	31-Mar-10	31-Mar-09	31-Mar-08	31-Mar-07	31-Mar-06
經營業務現金流量
除所得稅前溢利	393,700	312,482	618,924	413,576	515,282
折舊及攤銷	131,838	133,194	135,304	156,588	143,967
其他	44,571	(59,478)	(97,272)	(26,002)	(99,539)
經營業務現金淨額	570,109	386,198	656,956	544,162	559,710
投資活動現金流量
添置物業、機器及設備	(480,125)	(48,738)	(70,417)	(114,371)	(84,246)
添置物業、機器及設備而支付之按金	(1,545)	(3,554)	(1,594)	(5,442)	(25,912)
收購附屬公司額外權益	(235)
核心投資	(501,905)	(52,292)	(72,011)	(119,813)	(110,158)

	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth
	31-Mar-10	31-Mar-09	31-Mar-08	31-Mar-07	31-Mar-06
經營業務的現金流入	570,109	386,198	656,956	544,162	559,710
添置物業、機器及設備	(480,125)	(48,738)	(70,417)	(114,371)	(84,246)
添置物業、機器及設備而支付之按金	(1,545)	(3,554)	(1,594)	(5,442)	(25,912)
台灣電視臺的資本開支
自由現金	88,439	333,906	584,945	424,349	449,552
每股自由現金	0.04	0.14	0.24	0.18	0.19

如果我做出以下調整﹐
1。添置物業、機器及設備包括了電視臺投資。06-09年的平均數額=80,000.
我猜測電視臺投資了400,000。來年需要再加額﹐數額不確定。
我可以當作一次過投資。

2。 電視臺運作需要資本開支﹐數額不確定。每年將多出新的資本開支。
如果電視臺投資了800,000﹔資本開支是10%﹐即是80,000。

我再把新的資本開支(80,000)加入過去的現金流量表﹐然後撇出一次過的投資(800,000)﹕

	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth
	31-Mar-10	31-Mar-09	31-Mar-08	31-Mar-07	31-Mar-06
經營業務的現金流入	570,109	386,198	656,956	544,162	559,710
添置物業、機器及設備	(80,000)	(48,738)	(70,417)	(114,371)	(84,246)
添置物業、機器及設備而支付之按金	(1,545)	(3,554)	(1,594)	(5,442)	(25,912)
台灣電視臺的資本開支	(80,000)	(80,000)	(80,000)	(80,000)	(80,000)
	408,564	253,906	504,945	344,349	369,552
每股自由現金	0.17	0.11	0.21	0.14	0.15
平均	0.16

我再把新的80,000資本開支加入過去每年的現金流量表﹐作壓力測試。

得到﹐
每股自由現金的範圍﹕0.11~0.21﹐ 平均=0.16


投資台灣電視臺之前﹐
平均每股自由現金=0.19
平均每股盈利=0.16

如此推算﹐投資台灣電視臺後﹐
平均每股自由現金=0.16
平均每股盈利=0.13

過去﹐壹傳媒的派息大約是盈利的90%﹐
如此推算﹐
平均每股股息=0.11
股息率大約10%

當然﹐以上全是推算﹐
而且﹐電視臺的投資和運作都得要順利。

況且﹐壹傳媒沒有透露任何進展的訊息﹐例如﹕批准信。

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26-8-10﹐壹傳媒披露﹕

壹傳媒有限公司(「本公司」)董事會謹此宣佈，於二零一零年八月二十六日，蘋果日報有限公司(「蘋果日報」，本公司之間接全資附屬公司) 作為借貸人，與由八間銀行組成的財團（「銀行」）簽署財務及抵押文件，貸款融資合共港幣650,000,000 元（「融資」）。融資將作為一般公司用途。融資之到期日將為融資之首個動用日期起計三十六個月。

	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth	12 mth
	31-Mar-10	31-Mar-09	31-Mar-08	31-Mar-07	31-Mar-06
淨流動資產	611,862	537,006	1,082,540	1,013,577	915,117

看來﹐八間銀行組成的財團對黎智英先生下注﹐壹傳媒得到了大量糧草。

經濟日報﹕星島和明報的啟發

1)
天師兄說星島(1105)的2010年3月-6月業績很好。

我追蹤的世華媒體(0685)的2010年6月30日止第一季度財務報告顯示業績很好。
685在香港的業務是‘明報’﹐它的營業額和盈利在過去3個月持平。

1105和685在報告都同時表明﹕
白報紙成本與去年同季比較下跌了4%

近期的白報紙及薪酬成本上調

所以營業的環境是中和﹐公司的要好就得靠它的優點。
例如星島憑它的地產廣告突圍﹐
明報﹖所以持平。
經濟日報的優勢在于經濟股票訊息﹐所以﹖

2)
經濟日報將在11月公佈截止9月的今年首半年業績。會如何呢﹖
1) 白報紙成本一加一減﹐可能打和
2) 薪酬是一定要上調

我以
30-Sep-08的收益作為上限
30-Sep-09的收益作為下限
31-Mar-10的成本作為參考

	6 mth	6 mth	6 mth	6 mth	6 mth	6 mth
	30-Sep-10(E)	30-Sep-10(E)	31-Mar-10	30-Sep-09	31-Mar-09	30-Sep-08
廣告收入	291,500	200,400	248,786	200,400	188,259	291,500
發行收入	76,400	70,900	69,166	70,900	74,585	76,400
服務收入	97,700	108,900	115,118	108,900	94,453	97,700
報名費收入	13,196	6,813	7,962	6,813	5,342	13,196
收益	478,796	387,013	441,032	387,013	362,639	478,796
印刷媒體	334,150	268,558	312,197	268,558	244,679	334,150
財經通訊社、資訊及軟件	97,568	96,430	99,966	96,430	95,116	97,568
招聘廣告及培訓	46,215	20,351	23,039	20,351	20,756	46,215
優質生活網站	863	2,533	4,971	2,533	2,088	863
收益	478,796	387,872	440,173	387,872	362,639	478,796
印刷媒體	26,487	25,905	68,548	25,905	(8,336)	26,487
財經通訊社、資訊及軟件	24,453	26,065	22,083	26,065	26,651	24,453
招聘廣告及培訓	11,211	1,279	1,822	1,279	367	11,211
優質生活網站	(4,361)	(5,784)	(7,306)	(5,784)	(6,407)	(4,361)
經營溢利	57,790	47,465	85,147	47,465	12,275	57,790
銷售成本	(227,170)	(227,170)	(227,170)	(228,673)	(235,220)	(276,782)
銷售及分銷開支	(61,436)	(61,436)	(61,436)	(47,051)	(48,714)	(74,367)
一 般及行政開支	(67,306)	(67,306)	(67,306)	(64,057)	(67,135)	(70,250)
成本	(355,912)	(355,912)	(355,912)	(339,781)	(351,069)	(421,399)
佔收益	-74%	-92%	-81%	-88%	-97%	-88%
經營溢利	122,884	31,101	85,120	47,232	11,570	57,397
融 資收入			720	1,447	3,145	2,455
其他收入			19	209	85	71
其他收入			739	1,656	3,230	2,526
EBIT	122,884	31,101	85,859	48,888	14,800	59,923
Interest (財務費用)			0	0	0	0
pretax profit	122,884	31,101	85,859	48,888	14,800	59,923
Taxation	(20,276)	(5,132)	(14,229)	(8,098)	(3,098)	(8,112)
Net Profit	102,608	25,969	71,630	40,790	11,702	51,811
少數股東權益	(1,419)	(1,419)	(631)	(788)	(745)	(730)
集團Net Profit	101,189	24,550	70,999	40,002	10,957	51,081
每股盈利	0.23	0.06	0.16	0.09	0.03	0.12
EBIT/Sales	26%	8%	19%	13%	4%	13%
Net profit/EBIT	82%	79%	83%	82%	74%	85%

經演算後﹐首半年(Mar-Sep)
每股盈利是0.06-0.23港元﹐
平均每股盈利是0.14港元

全年的每股盈利是0.28港元
(過去5年平均每股盈利是0.24港元)


每股股息﹕
Mar 2006﹕0.086
Mar 2007﹕0.109
Mar 2008﹕0.132
Mar 2009﹕0.086
Mar 2010﹕0.120
Sep 2009(首半年)﹕0.031
Sep 2010(首半年)﹕?
平均派息比率﹕44% (中期少末期高)

	31-Mar-10	31-Mar-09	31-Mar-08	31-Mar-07	31-Mar-06
每股股東權益	1.56	1.45	1.43	1.24	1.05
每股有形資產	1.41	1.22	1.19	1.05	0.86
每股淨淨營運資本	1.03	0.76	0.72	0.59	0.39
每股現金	1.11	0.80	0.70	0.53	0.51

現在的每股市價=2.22港元
我認為便宜。

領匯﹕受寵愛

市場突然對領匯寵愛﹐息率已經低于4.5%。

另一邊﹐越秀房產基金的息率=6.99%。
市場先生卻沒有興趣。


(一只牛持有領匯和越秀)

越秀交通﹕7 月未經審計營運數據

2010年	路費收入（人民幣仟元）
	Jan	Feb	Mar	Apr	May	Jun	6mth	Jul
廣州北二環高速公路	57,300	49,630	58,250	59,100	57,053	54,869	336,202	63,348
陝西西臨高速公路	11,390	9,380	11,620	11,980	11,872	10,405	66,647	16,498
天津保高速公路	10,760	6,990	13,130	15,050	15,888	14,245	76,063	16,431
蒼郁高速公路	4,930	2,950	3,430	2,740	2,362	2,034	18,446	5,731
一級公路	13,170	9,180	13,500	13,360	13,019	11,864	74,093	12,596
收益	97,550	78,130	99,930	102,230	100,194	93,417	571,451	114,604
非控股項目							6mth	Jul
虎門大橋	79,790	68,190	85,370	87,150	85,281	81,036	486,817	87,910
廣州北環高速公路	48,610	35,490	52,430	49,060	48,763	48,407	282,760	52,839
廣州西二環高速公路	17,820	13,860	17,820	19,200	18,503	17,403	104,606	20,834
汕頭海灣大橋	15,760	13,270	15,480	15,690	14,836	14,162	89,198	15,958
清連高速公路	32,470	34,090	35,020	32,420	28,684	27,420	190,104	32,117
	194,450	164,900	206,120	203,520	196,067	188,428	1,153,485	209,658

管理層說明：

廣州北二環高速：
貨車車流增長﹐受益於交通規劃和廣州市北部貨運站逐步遷移至二環周邊。

陝西西臨高速：
受連接西臨高速的西潼高速臨潼至潼關段「四改八」拓寬工程影響，西臨高速在2010上半年車流量和路費收入有所下降。6月28日起，西潼高速半幅（四車道）開通恢復雙向通行，拉動了西臨高速車流量和路費收入增長。

廣西蒼郁高速：
蒼郁高速是廣梧高速在廣西的路段，隨著廣梧高速於6月30日全線通車，蒼郁高速7月的車流量與路費收入同比及環比均翻倍增長。

一級公路：指廣州地區的廣深公路、廣汕公路、廣從公路、廣花公路。

廣州北環高速：
北環高速於2009年7月開始全封閉大修，導致當年車流量和路費收入基數較低，2010年7月車流量和通行費因此同比上升較大。

廣州西二環高速：
政府交通規劃的不斷落實，過境交通功能日益顯現；和順站於2009年底開通後車流量同比增長明顯。

清連高速：
自2009年7月開始按高速公路標準收費（故營運數據累計同比變動註明了「不適用」），並自2009年11月開始實施計重收費，加上2010年2月份連南段舊路拉通以及春運的帶動，清連高速路費收入與上年同期相比繼續保持強勁增長。

亞運期間單雙號限行演習：
7月17日-20日，廣州地區舉行了亞運期間單雙號限行的演習。從總體上看，北環高速、一級公路在演習期間的路費收入受到影響而下降，但北二環高速、西二環高速的路費收入則上升。若考慮本公司在上述項目的權益比及它們對本公司貢獻利潤的比重（北二環、西二環的合計比例明顯高於北環和一級公路之和），以及亞運期間還會有新增的亞運相關車流量，本公司相信亞運會對公司業績總體是利好因素。


一只牛的看法﹕

沒想到廣州政府如此偏幫越秀交通﹐交通規劃如此有益于公司。

公司承諾提昇透明化﹐從今年開始每月公佈營運數據。曲指一算﹐已經7個月了﹐公司做到了。

合和公路的營運數據同樣出色﹐顯示倆者的關係是互惠的。

我最大的震撼是﹐廣州的車流增長驚人。

車流 = 經濟﹐ 越秀房產基金的核心業務坐落在廣州市中心﹐應該是可以幻想。



2010年6月業績回顧﹕

	2010 6mth	2009	2008	2007	2006	2005	2004
中期股息	0.10	0.04	0.08	0.06	0.04	0.03	0.03
末期股息	0.12*	0.12	0.08	0.08	0.05	0.03	0.03
每股股息(港元)	0.22	0.16	0.16	0.14	0.09	0.07	0.06
股息回報**	5.30%	3.90%	3.90%	3.30%	2.20%	1.60%	1.60%

	2010 6mth	2009	2008	2007	2006	2005	2004
每股自由現金	0.179	0.36	0.34	0.29	0.16	0.13	0.11
利息保障倍數	9	9	7	14	30	9	12
股息佔自由現金	61%	45%	47%	47%	58%	50%	57%

	2010	2009	2008	2007	2006	2005	2004
每股有形資產	0.27	0.16	0.73	0.52	1.34	1.06	0.86
每股淨營運資本	(0.30)	(0.42)	0.19	0.12	(0.09)	(0.15)	(0.33)
每股現金	1.38	1.32	1.42	1.37	0.20	0.22	0.11

每股股東權益 = 5.20港元。

	今年	一年前	5年平均
自由現金	11倍	12倍	14倍
淨淨營運資本	不適用	不適用	不適用
現金	3倍	3倍	4倍
股息率	5.30%	4.08%	2.55%

合和公路(0737)﹕

	今年	一年前	5年平均
自由現金	12倍	14倍	14倍
淨淨營運資本	不適用	不適用	不適用
現金	7倍	3倍	6倍
股息率	5.16%	6.36%	4.81%

每股股東權益=2.80港元


其他道路公司的比較﹐可以回顧之前的文章。