合和公路(0737)

前文已經對道路收費企業作了分析﹐而且圈定幾家看來不錯的公司﹐排列如下﹕

浙江滬杭甬(0576)

	今年	一年前	5年平均
自由現金	13倍	15倍	13倍
淨淨營運資本	12倍	20倍	不適用
現金	5倍	7倍	7倍
股息率	4.41%	4.54%	3.37%

合和公路(0737)

	今年	一年前	5年平均
自由現金	12倍	14倍	14倍
淨淨營運資本	不適用	不適用	不適用
現金	7倍	3倍	6倍
股息率	5.16%	6.36%	4.81%

江蘇寧滬高速公路(0177)

	今年	一年前	5年平均
自由現金	21倍	17倍	22倍
淨淨營運資本	不適用	不適用	不適用
現金	56倍	66倍	41倍
股息率	4.26%	4.26%	3.02%

越秀交通(1052)

	今年	一年前	5年平均
自由現金	11倍	12倍	14倍
淨淨營運資本	不適用	不適用	不適用
現金	3倍	3倍	4倍
股息率	4.08%	4.08%	2.55%

而且我也分析了過去市場給予的評價﹐

				現金回報	現金回報
	股價-下限	股價-上限	自由現金	股價-上限	股價-下限
浙江滬杭甬(0576)	4.42	8.34	0.56	7%	13%
合和公路(0737)	4.73	6.45	0.43	7%	9%
江蘇寧滬高速公路(0177)	4.69	7.82	0.33	4%	7%
越秀交通(1052)	2.56	3.94	0.29	7%	11%
			平均	6%	10%

合和公路(0737)
1)
我在前文提起合和公路2007年至今在資本支出有一項名為建築成本的開銷。年報透露﹐這是合和公路發展新的道路的開銷。合和公路的資產組合如下﹕

	全長	投資額	全年業績	產生利潤	專營期結束
廣深高速公路	122.8公里		1,020,000 千港元	8,300千港元/公里	2027年
西線1期	14.7公里	6.68億港幣	36,800 千港元	2,500千港元/公里	2033年
西線2期	46.0公里	28.60億港幣	*
西線3期	38.0公里	22.30億港幣	**

*西線3期在2007年開發﹐預期2010年7月完成
**西線3期在2009年開發﹐預期2013年完成



2) 道路的投資回報
廣深高速公路和西線1期已經營運中﹐所以我們可以計算道路的投資回報。

西線1期
a)投入資本6.68億港幣﹐產生利潤2,500千港元/公里﹐得到經營盈利每年36,800 千港元。

IRR = 5.5%
(如果經營盈利每年不變)

b) 西線2期通車後﹐西線1期的經濟效益增加﹐估計產生利潤5,400千港元/公里(參考廣深高速公路的8,300千港元/公里)﹐經營盈利增加至每年79,000 千港元。

IRR = 11%
(如果經營盈利每年不變)


西線2期的投資回報
我估計產生利潤在2,500~5,400千港元/公里
IRR = 4%~9%

西線3期的投資回報
我估計產生利潤在2,500~5,400千港元/公里
IRR = 4%~9%


如果以上所有路線產生利潤達到8,300千港元/公里(廣深高速公路的回報)﹐
IRR = 12%~14%



3) 西線1+2+3期對合和公路的影響

a)現在
路線總長度= 137.5公里
廣深高速公路 =122.8公里
西線1期 = 14.7公里

2009年自由現金 = 0.50港元

b) 2011年
路線總長度= 183.5公里
廣深高速公路 =122.8公里
西線1期 = 14.7公里
西線2期 = 46.0公里

估計自由現金 = 0.53~0.58港元

c) 2014年
路線總長度= 221.5公里
廣深高速公路 =122.8公里
西線1期 = 14.7公里
西線2期 = 46.0公里
西線3期 = 38.0公里

估計自由現金 = 0.56~0.64港元


4) 合和公路的價值
前文分析道路收費企業的拆現率範圍是7%~10%

自由現金	10% 拆現值	7% 拆現值
0.56	5.6	8.0
0.64	6.4	9.1

2010-2014年﹐合和公路的價值=6~9港元

如果2014年﹐合和公路的股價達到8港元﹐以今天的股價=5.80港元計算﹐年回報達到8%。若加上5%的股息率﹐年回報達到13%。


5) 後記
合和公路的投資回報已經符合了我的組合要求﹐而且對未來也非常清楚。比較了浙江滬杭甬(0576)﹑江蘇寧滬高速公路(0177)和越秀交通(1052)﹐我決定投資合和公路。業務沉悶而且慢吞吞﹐不過﹐只要在我的能力範圍內才是最重要。