風險

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俗話說的好：人生無常。人生在世總是充滿著各式各樣的風險，在財務或投資的領域尤其如此。

事實上，我們不可能完全避開風險。因為我們如果避開某個風險，很可能引出另外一個風險。例如投資人如果為了想避開投資風險而把錢存在銀行定存，長期下來卻 很可能承受過高的通貨膨脹的風險。因此，基本上風險無法完全被消除，只能被管理，使其減至最低或在可控制、可承受的範圍內。

對投資人來說，風險是一個非常重要的概念。對價值投資而言尤其關鍵。如果把風險的相關概念徹底搞清楚後，投資人對於價值投資的威力會有更深一層的認識。因為價值投資的基本精神就是盡可能避開不必要的風險來獲得投資利益。

「投資風險」就是發生虧損的可能性﹐與兩個因素有關係：虧損發生的可能性(機率)與虧損金額的大小。

投資風險的本質源自於不確定性(Uncertainty)。此不確定性包含了兩種情況：

• 投資標的的內涵價值(Intrinsic Value)的不確定性。
• 市場對該投資標的出價的不確定性。

除了要繳稅及終究難免一死外，人生在世能夠於事前很早就百分之百確定的事情的確很少。

以投資決策來說，不確定性是指我們不確定投資報酬結果會是在什麼範圍。如果不確定的範圍較大，我們說其不確定性較高，也就是較不確定；反之，則較低，比較確定。

投資標的的內涵價值(Intrinsic Value)的不確定性的產生原因主要與投資人本身的「能力範圍」(Circle of Competence) 有關，因為內涵價值的估計是投資人的主觀認定。當然，投資標的本身的未來可預測性低也是另一個重要的因素。但對投資人而言，投資標的本身的未來可預測性低 所造成的不確定風險是可以避開的--只要跳過這支股票即可。投資人因為沒有清楚地認識自己的能力範圍或因過度自信而在能力範圍之外投資反而是最主要的不確 定因素。能力範圍包含了必要的財務知識、行業知識、投資心理、性情等相關理論與經驗。在能力範圍之外投資有如盲人騎瞎馬，不確定性高乃是必然。

股價是由市場的情緒所決定的，因此有其不確定性，投資人只能被動接受或拒絕---要嘛參與其中、要嘛退出市場。但除了因個別公司本身的原因而使未來欠缺可預測性外，較高的股價不確定性在本質上是短期的。長期而言，股價將會傾向於接近其內含價值，此即所謂的「趨均性」(Regression to the mean)現象。

由於前述的兩種不確定性，投資人就面臨了下列四種的投資風險：

• 在跌價時因需要而被迫賣出持股求現的虧損風險。
• 需要賣出時卻無足夠交易量而產生的流動性需求不足的風險。
• 短期內股價負向波動的心理容忍度超過的風險。
• 真正產生長期虧損的風險。

前兩項風險可以輕易地經由有效的事前規劃降至最低，這是投資計畫的問題。投資人在做投資計畫時就要對自己的資金需求做好規劃，不可以拿短期需求的資金去做 投資。

交易量偏低的個股通常會被市場認為是「流動性不足」而倍受冷落，使其股價長期偏低。因此價值投資人有時反而可以由其中找到好的投資標的。交易量偏低通常會被誤導為具有高的流動性風險。 其實就本質來看，因交易量低而造成流動性不足並不就等於是風險。流動性只是個人的偏好問題。對偏好短期且大量進出的投資人而言流動性就相當重要。例如資金 很大的機構投資人，交易量偏低的個股就不適合投資。但相對於一般個人投資者的資金，除非每日交易量到個位數，否則流動性不應該是首要的考量。對打算買進後 長期持有的投資人來說，流動性也比較不是問題。

流動性不足是相對的，所引起的風險有其相對性。因流動性不足而在需要時無法賣出持股才是真正的風險，此需要可能是意外的現金需求或出現更好的投資機會。更好的投資機會出現而沒有現金會產生機會成本。

因此交易量偏低並不必然是種風險，但在某些情況下有可能產生風險。

第三項的股價波動基本上也不是真正的風險。因為投資人要跨入投資領域前就必須具備足夠的知識與心理的準備，能夠承受價格必然會波動的事實。

前面提到的三項投資風險會對一般的投資人(即所謂的一般散戶)產生威脅，但對堅定奉行價值投資的投資人而言都不算是真正的風險。最後一項風險「真正產生長期虧損的風險」才是我們認為真正的風險。

什麼是「真正產生長期虧損的風險」呢？這是相對於短期因為股價隨機波動而產生的帳面損失而言的。如果公司內涵價值並未變差，只是股價下跌，這只是短期的帳面損失，長期而言股價仍會趨近於內涵價值。因而短期的帳面損失並不會產生真正長期的虧損。

投資股票長期會虧損的主要原因有二：

1. 因為公司的基本面轉差而使其內含價值降低了
2. 或是原先用來估算內涵價值的假設錯了

如果經合理判斷後係屬於前述情形之一，這時投資人就必須立即認賠賣出以免虧損持續擴大。

但有許多投資人會掉入一個投資心理陷阱--自我安慰地認為沒有賣出就不算虧損。

有道是自古英雄難過美人關，投資人也自古難過情緒關。正如巴菲特說的，只要智商超過一定程度，是否能成為成功的投資人就與智商多高無關了，其關鍵乃在於是否能控制自己的情緒並且作理性且獨立的思考。

即使投資人可以掌握自己的情緒，很有經驗的價值投資人也無法完全避免真正長期可能虧損的風險，只能降低產生這種風險的機率以及萬一碰到此種風險時盡量降低其虧損的幅度。

對一個由股票組成的投資組合來說，降低其風險的方法基本上有下列幾種：

• 要以投資事業的心態投資股票
• 分散投資
• 有足夠的安全邊際

§ 要以投資事業的心態投資股票

這是所有價值投資的思考起點。我們如果想投資一個事業或生意，必定會 投資那些我們了解的事業或生意，而會避開那些我們不了解的。也就是說對其獲利模式、市場需求、技術來源、行銷方法等等有一定程度的了解，或知道如何獲取所 需資源。如果我們自己並不清楚該事業或生意，起碼我們只會投資那些由我們信得過的、誠實正直的人所主導的事業或生意。

投資股票不就是如同投資事業或生意合夥的部分股權嗎？不論是投資部分股權或獨資，其投資決策的思考過程不也應該一樣嗎？

如果以投資事業的心態來買股票，我們是否要問自己下列幾個問題：

• 這家公司經營的事業在我的「能力範圍」內嗎？
• 管理階層誠實正直、值得信賴嗎？
• 公司有可以持久的競爭優勢嗎？
• 我準備長期持有嗎？

如果上述的答案都是清楚且肯定的話，那麼投資人應該可以大致估計出想買進的股票的內涵價值，因此不確定性就可大幅降低，長期的投資風險就會小許多。



§ 分散投資

即使在自己十分熟悉的領域內投資股票仍然存在著許多的不確定性，這是經營事業的必然。因此為了避開孤注一擲的風險，「適當的」分散投資是必要的。



§ 有足夠的安全邊際

前面提到以投資事業的心態買股票與分散投資都是希望藉此降低不確定性所引起的投資虧損的風險。即便如此，有時候總是人算不如天算，因此除了前面兩道防護機制外，現在再加上最後一道防護機制：要有足夠的安全邊際(Margin of Safety)。

長期投資成功的關鍵因素其實不是去想著如何賺錢，而是要注意到如何才能不會虧損。這種說法對許多投資人來說可能會覺得有些荒謬。如果投資不是為了賺錢而只是為了不要虧損，那把錢存在銀行不就得了嗎？如果你因為犯下了一個大的錯誤而造成大的虧損，這會使你以前累積的投資成果前功盡棄，很難東山再起，這可是個人財務上最大的悲劇。所以巴菲特才再三告誡願意聽他忠告的投資人：投資不要虧損。

要有足夠的安全邊際就是建議投資人要以保守的數字去評估事業的價值，然後以遠低於該價值的價格去購買其股票。只要能做到此點就可避開大部分的長期投資虧損的風險。但具備這種很大安全邊際的機會並不常有，因而投資人必須具備無比的耐心等到機會的到來。


總結

價值投資的核心觀念主要就是風險趨避(Risk-Averse)優先的投資心態。也就是說在做股票買進的投資決策以前要首先考慮的不是潛在的報酬有多少，而是可能的最大損失會是如何。

長期投資成功的關鍵在於不要犯下太多的大錯誤。大的錯誤讓投資人前功盡棄、翻身無望。

讓我們用一句話來總結正確的風險觀念對投資人的重要性：避免虧損是長期投資獲利的主要關鍵，而正確的風險趨避心態與風險控管的投資觀念則是避免虧損的基石。